Всяка компания си има „скелети в гардероба”. Повечето дори имат по няколко гардероба. Предизвикателство за анализаторите е първо да открият гардеробите и после да преброят скелетите. Още по-голямо е това предизвикателство, когато става въпрос за най-добрите публични компании (сини чипове), защото се предполага, че там са положени най-големи усилия за тяхното прикриване.

Според една от последните класации „Софарма” АД е най-добрата публична компания у нас. Склонен съм да се съглася, че е така, но това не означава, че същата няма „гардероби”. Компанията е любима на индивидуални и институционални инвеститори. Присъства със значителна тежест в портфейлите на големите ни пенсионни фондове, а управляващият я г-н Огнян Донев (българският Уорън Бъфет) е не само успешен инвеститор, но и след участието си в сделката за „24 часа” и „Труд” е и активен борец за свободата на словото. Тук искам да отбележа, че нямам нищо против филантропията, но само когато не е за чужда сметка? От бизнес гледна точка инвестицията във вестниците е меко казано странна, а от политическа – напълно обяснима. Имено въпросната сделка и твърденията на г-н Донев, че Софарма не участва във финансирането й ме предизвикаха да потърся нейните „гардероби”, където може би, казвам може би, се крият „скелети”.

Няма по-добро място за развитие на „сенчеста” дейност от „входа и изхода” на една компания. За 2010г. 69% от приходите от продажби на „Софарма” са от „Софарма Трейдинг” АД (30%) и „Делта Сейлс корпорейшън” (39%). Докато „Софарма Трейдинг” е публична компания, в която „Софарма” притежава мажоритарно участие от 82,50%, то за „Делта Сейлс корпорейшън” няма никаква информация и което е по-важно не фигурира в групата от дъщерни дружества на „Софарма”. Несъмнено едни и същи лица, фактически, управляват и трите компании, което прави твърде възможно практикуването на трансферно ценообразуване, с цел прехвърляне на финансов резултат от „Софарма” към „Делта Сейлс корпорейшън”. Всичко това ми дава достатъчно основание да идентифицирам мистериозната „Делта Сейлс корпорейшън” като първия „гардероб” на „Софарма”. Дали вътре има „скелети” не знам, но ако е „гардероб” значи все нещо се крие там.

Вторият гардероб също, като първия, откриваме много лесно. За разлика от първия, който се намира на изхода на компанията, този е на входа й. Това е „Софпринт груп” АД, 51% от капитала на което се притежава от „Донев Инвестмънт Холдинг” АД – мажоритарен акционер в „Софарма” и контролиран от г-н Донев. „Софпринт груп” е най-големия доставчик на „Софарма” с дял от 15%. Забележете, че този доставчик не е дъщерно дружество на „Софарма”, а на нейния мажоритарен акционер. И тук възможностите за „източване” са големи, а подходящата за това методология отново е тази на трансферното ценообразуване.

Третият „гардероб” е необезпеченото и сравнително ниското лихвено финансиране на акционери на „Софарма”. Вероятността средства от това финансиране да са използвани за сделката с двата ежедневника е голяма. Към края на 2010г. вземанията от свързани лица са 45.8млн. лв. като нарастват с 68% спрямо края на 2009г. когато същите са били 27.3 млн. лв. Дали причината за този растеж не са новите инвестиции на г-н Донев? Над 21 млн. лв. е предоставеното необезпечено финансиране на мажоритарните акционери на „Софарма”. ”Донев инвестмънт холдингс” АД е получило общо над 10 млн.лв. с лихва 5.5%, близо до доходността по българските ДЦК, „Телекомплект” АД, е взел над 6,2 млн.лв., а „Телсо” АД над 5 млн.лв. В първите две дружества г-н Донев притежава над 25% от капитала, а по всичко личи, че в „Телсо” може би са заровени много „скелети”, но за това друг път.

Миналата година имах удоволствието да бъда лектор на годишната конференцията на Асоциацията на директорите за връзки с инвеститорите и там попитах г-жа Пелагия Виячева – директор за връзки с инвеститорите на „Софарма” АД, какво мисли за това необезпечено и ниско лихвено финансиране на мажоритарните акционери. Въпросът ми бе приет като едва ли не провокация и обида за „Софарма” АД и естествено остана без отговор.

Мажоритарните акционери ги разбирам, „не е луд, който яде баницата…, но не мога да проумея, защо най-големите ни пенсионни фондове инвестирали „тежко” в акции на „Софарма” АД дори не правят опити да надникнат в нейните гардероби. Вероятно са заети с „гардеробите” на другите компании в портфейлите си и са оставили за накрая тези на най-добрата публична компания в България.

 

Материалът има аналитичен характер и не е препоръка за покупка или продажба на акции.

 

Пламен Дерменджиев

dplamen@gmail.com

Хубава и вярна статия поздрави г-н Дерменджиев

И това е положението при "най-добрата публична компания в България", а има ли смисъл тогава да се пише и говори за останалите публични компании?

Когато човек не знае нещо, то много често е защото няма цялата информация...силно се съмнявам, че има компания в света, която да е 100% прозрачна, иначе просто няма да е печеливша....

Отчасти съм съгласен с Вас, особено що се отнася до компании от нашия регион, но ето моя кратък коментар:

1. Няма как да имам цялата информация, защото за съжаление не си пия кафето с г-н Донев :-), затова работя само с публично известни данни. Другото е анализ.

2. Вярно е, че няма на 100% прозрачна публична компания и слава богу, за да има хляб и за такива като нас. Но колкото е по-малко прозрачна една компания, толкова тя е по-рискова, т.е. трябва да предложи по-висока доходност на акционерите си. Ако такава компания е и с нисък free-float, то тя задължително трябва да изплаща по-големи дивиденти така, че дребните акционери да са убедени, че мажоритарят е склонен да дели печалбата с тях. Така се печели доверие. Растежът на продажбите и печалбата на компанията, не са достатъчни.

Поздрави и успех с управлението на Софарма!

Парализа от анализи. Или този дето мислил, вместо да плува, и се удавил.

Удавил се е защото не е можел да плува, а не защото е мислил... Може и поради липса на опит или пък неочаквано силна буря и т.н.

Никой не плува с мозъка си, нали?

Явно много колеги са ме разбрали погрешно. Този кратък анализ е изграден изцяло върху публична информация, която до сега никои не е отрекъл. Ако някои е изненадан от тази статия, значи не чете отчети.

Относно предстоящото листване на Софарма във Варшава, да не мислите, че инвеститорите там "трева пасат" и не четат отчети?

Надявам се най-вече тази статия да е полезна за г-н Донев. Да разбере какво мисли дребния инвеститор. Да направи някои преструктурирания на бизнес модела и корпоративното управление и да продължи напред. Иначе въобще не отричам неговия безспорен успех, качества и харизма на лидер.

Това, което отричам, от доста време насам, е меко казано нерационалната инвестиционна политика на пенсионните ни фондове. Едни инвестират преобладаващо във Софарма, други в групата около Химимпорт, трети в корабостроенето и кораборемонта. Не трябва ли да са им малко по-диверсифицирани портфейлите от акции? Как избират любимите си акции?

Поздрави и успех във всяко начинание!

До 8. Повечето заеми към свързани лица са краткосрочни, но наблюдавам често ползвана практика да ги предоговарят в края на годината за по-нататък, лихвата се капитализира и т.н. Според мен трябва да се третират като дългосрочни независимо, че много по-голямата част са отчетени като текущи вземания от свързани лица. Има и по-консервативна оценка ако допуснете , че тези заеми ще съществуват "вечно" и лихвата по тях регулярно ще се капитализира. При този сценарии би следвало да редуцирате собствения капитал, както и съответно приходите от лихви.

До 9. Не ме разбирайте погрешно, пиша за компании, които наблюдавам от доста време, чакам отговори на въпросите си от доста време и когато не ги получа - пиша. Мисля, че така помагам както на дребните инвеститори, така и на мажоритарите, което в крайна сметка е полезно за пазара като цяло.

Накрая ще завърша, както по-горе, някой е коментирал, че съвършена компания няма, но усилията на мениджъмнта положени в тази посока винаги се отплащат.

Истината е, че има какво да се пише за всяка компания, но нямам достатъчно време.

Поздрави